【华金电子】中科蓝讯：产品结构升级&品牌客户突破

RISC-V架构CPU自研，构建性价比极致竞争力：公司是业内较早采用RISC-V指令集架构作为技术开发路线的芯片设计企业，基于开源的RISC-V指令集架构，配合开源实时操作系统RT-Thread，自主开发出高性能CPU内核和DSP指令，实现了各种音频算法。

采用RISC-V指令集架构一方面不需要高昂的授权费，另一方面是指令集相对精简，而公司基于RISC-V指令集架构自研CPU内核更是可以使得公司不断优化芯片设计进而持续提升产品的性价比优势，在中低端市场构建起了较高的护城河。

根据公司2022年年报显示，2022年，公司TWS蓝牙耳机芯片销售量50,916.14万颗，同比增长24.08%，销售收入551,077,179.97元，该产品线平均ASP约为1.08元，毛利率在20.79%，竞争优势明显。

产品结构升级&品牌客户突破，TWS仍然具备成长空间：公司持续升级现有芯片产品，通过技术的迭代和制程工艺的提升，不断提升芯片性能、综合性价比优势和市场竞争力。

公司前期已成功推出“蓝讯讯龙”系列高端蓝牙芯片BT889X、BT892X和BT895X，凭借出色的性能表现和性价比优势，目前已进入小米、realme、TCL、传音、魅蓝、NOKIA、飞利浦、联想、铁三角、创维、纽曼、山水、惠威、摩托罗拉、喜马拉雅、倍思、boAt、Noise、科大讯飞、夏新、网易、唱吧、QCY、天猫精灵、魔声Monster、Sudio等终端品牌供应体系。

近两年，虽然由于多种因素导致全球TWS耳机出货量增速收窄，但一方面海外如印度、非洲等市场渗透率持续上行，另一方面公司明确的竞争力优势有利于进一步提升市场份额，第三公司持续在做产品结构升级和向品牌客户突破，我们认为公司 TWS 产品仍然具备成长空间。

投资建议：我们预测2023年至2025年公司营收分别为14.13亿元、18.50亿元、25.14亿元，同比增速分别为30.9%、30.9%、35.9%，分别实现归母净利润2.43亿元、3.35亿元、4.87亿元，同比增速分别为72.3%、37.9%、45.5%，对应的PE分别为34.4倍、24.9倍、17.1倍。

考虑到公司一方面在进行产品结构升级和品牌客户突破，另一方面八大产品线布局有望持续释放成长空间，而公司产品性价比优势所构建的壁垒较高，且估值相对可比公司均值较低，因此维持买入-A 建议。

【民生商社】润本股份：驱蚊赛道国货龙头，婴童护理业务未来可期

驱蚊/婴童护理行业稳健增长，儿童消费市场贡献主要动力。

1）驱蚊杀虫行业：灼识咨询数据显示，驱蚊杀虫行业市场规模从15年的62.1亿元增至19年的84.3亿元，对应CAGR为7.9%；预计2024年市场规模有望达120.1亿元，对应19-24年CAGR为7.3%。

近年来，母婴群体对安全、温和性的驱蚊用品的需求增加带动儿童驱蚊市场快速发展，华经产业研究院数据显示，我国儿童驱蚊消费市场规模从16年的3.9亿元增至19年的9.0亿元，24年有望达21.7亿元。

竞争格局方面，中国驱蚊杀虫行业竞争格局较为稳定，12-21年我国驱蚊杀虫市场CR5~60%。

2）婴童护理行业：欧睿数据显示，中国婴童护理市场规模08年的54.2亿元增至19年的258.5亿元，对应CAGR为15.3%；

2020年受新冠疫情、生育率下滑等多方面因素影响，婴童护理行业市场规模增速略有下滑；中长期来看，受益于国民收入水平持续提升、精细化育儿观念下育儿支出稳步提升等因素驱动，中国婴童护理市场规模有望在27年达到490.7亿元，对应22-27年CAGR为9.7%。

竞争格局方面，我国婴童市场竞争格局相对分散，且近年来行业分散程度加剧，欧睿数据显示，13-22年我国婴童护理市场CR5从43.3%下降至16.3%，CR10从53.5%下降至26.2%。

“丰富产品矩阵+全渠道销网布局+重研发与促产能”，公司护城河持续拓宽。

1）产品矩阵持续丰富，满足消费者多样化需求：公司坚持“大品牌、小品类”战略，以驱蚊作为市场切入点，迅速拓展至更为广阔的婴童护理及精油市场，推出驱蚊喷雾、卫生湿巾、皴裂膏、精油香圈等满足消费者需求的新品，提升市场竞争力。

2）线上“种草-直播-销售”+完善线下布局，打造全渠道销售网络：公司开拓天猫、京东等传统线上平台以及抖音、拼多多、快手等新兴平台进行产品销售，通过小红书进行内容种草，辅以抖音达人、天猫超头主播等带货，品牌知名度迅速提升的同时线上渠道收入持续增长，20-22年公司线上渠道收入贡献度分别为78.7%、77.7%、78.0%；

未来，公司将继续以线上销售为主，积极增加商超、百货商店等线下实体店的合作家数，线上线下融合发展，实现对消费者群体全方位覆盖。

3）重视研发布局夯实产品基础，自建生产基地保障产能：公司重视产品研发和技术创新，依托研发人员多元专业知识，开发7项自研技术，储备10余项研发项目，全方位赋能产品推陈出新。

同时，公司自建广州、义乌两大生产基地，打造56条自动化生产线，实现80%+的产品可自行生产，快速响应客户需求。

【华西化工】惠城环保：至暗时期已成过去，绿色创新企业焕发生机

深耕环保十七春秋，项目投产2023年上半年净利润触底反弹，同比剧增+1921%。

惠城环保成立于2006年，经过17年的沉淀发展，基于自主创新能力优势成为“三废”处理及循环再利用行业的领先高新技术企业。

2023年H1，子公司广东东粤环保承建的石油焦制氢灰渣综合利用项目已开工运行，实现了高硫石油焦制氢灰渣综合利用技术的工业化应用。

公司实现营业收入5.06亿元，同比高增251%；归母净利润触底反弹，实现0.86亿元，同比+1921%，为近五年最高水平。

公司废塑料回收项目为全球首创CDPC技术，解决全球混合废塑料化学循环中原料成分、来源、连续进料等多个难点，我们测算单个项目可产出烯烃和BTX18万吨、节约石油资源60万吨、减少碳排放200万吨，节约欧洲碳税约2亿欧元，目前已完成100吨/年中试并建成农膜原料化学循环产业链。

我们测算2025年全国废弃塑料收量有望达到2612万吨，2021-2025年四年CAGR8%；对应产值1515亿元，2021-2025年四年CAGR10%。

其中2025年化学法回收塑料有望达296万吨，较2022年翻倍，2021-2025年四年CAGR超23%。

公司近期公告拟建设的废塑料回收项目中的技术涵盖裂解过程高效捕集氯化氢，混合废塑料原料化，逆流床流化催化深度裂解反应器设计开发，等温差压输送连续进料等一系列核心原创工艺。

可实现将废塑料连续稳定进料、跨相深度催化裂解，三烯三苯收率超过90%。

随着环保政策趋严，高硫石油焦制氢可实现石油加工流程上的利用最大化，未来或将成为主流选择。

公司已投产广东东粤高硫石油焦制氢POX灰渣综合利用技术，是世界范围内唯一可实现对石油焦制氢灰渣全面资源化处理的先进技术；

公司具备的灰渣提钒技术，钒沉淀物经干燥有氧煅烧回收可以得到五氧化二钒，钒回收率≥95%，五氧化二钒纯度≥98.5%，该技术成功产业化并复制后能给公司带来巨大想象空间。

投资建议：公司新建项目开始贡献业绩，我们预计2023-2025年公司营业收入分别为10.65/13.44/28.47亿元；

归母净利润分别为1.74/2.41/7.73亿元；EPS分别为1.28/1.77/5.83元，对应2023年9月13日收盘价52.98元PE分别为41/30/9X。

公司作为一家技术驱动型公司，实控人通过定增实现股权进一步集中，引领公司战略，彰显对公司的信心。

公司废塑料回收、金属提炼等新项目具有很高的经济价值和社会价值，未来有望成为公司第二发展曲线，我们认为公司具有巨大的发展潜力，首次覆盖，给予“买入”评级。

【国联食饮】百润股份：产品持续放量，渠道加速渗透

随着居民可支配收入提升、她经济发展及宅家自饮场景流行，我国预调鸡尾酒市场规范化、健康化发展，行业成长空间充足。

百润股份作为国内龙头，消费复苏中基本面修复强劲，业绩增长可期。

缘起香料，功于预调酒

百润股份缘起香精香料业务，2015年完成巴克斯酒业的资产重组并入预调鸡尾酒业务。

2022年预调鸡尾酒收入占比高达87%，在售产品包括了RIO微醺系列、清爽系列、强爽系列等。

行业集中度高，但成长空间较大

我国预调鸡尾酒市场规模稳步增长，由2007年的8亿增至2021年的72亿元，CAGR达17%。

经过2015-2018年洗牌，行业向规范化、健康化发展。

其中百润股份市占率接近九成，龙头地位稳固。

2020年我国鸡尾酒人均消费为0.1L，同期日本/美国分别为13/6L，我们认为中国市场未来空间较大。

产品持续放量，渠道加速渗透

RIO“358”品牌矩阵完备，精准覆盖不同的消费人群，随着微醺恢复、清爽推广、强爽放量，我们预计公司主业有望维持双位高增。

烈酒业务处培育期，公司前瞻性的产能布局有望享先发优势，厚积薄发抢占国内蓝海市场。

同时，公司享线上渠道发展的红利，数字零售渠道营收占比由2020年的19.9%提升至2022年的21.3%。

线下端加速渠道下沉，经销商数量由2019的1153家增至23H1的2399家，23H1线下渠道营收同比增速高达84%。

盈利预测、估值与评级

我们预计公司2023-2025年营收分别为36.51/46.83/57.25亿元，同比增速分别为+40.79%/28.25%/22.25%，归母净利润分别为9.12/11.97/15.18亿元，同比增速分别为+74.88%/31.31%/26.82%，三年CAGR为42.77%，EPS分别为0.87/1.14/1.45元/股。

DCF绝对估值法测得公司每股价值为43.02元，可比公司2023年平均PE 34.01倍，鉴于公司强爽、清爽等新品有望持续放量，烈酒业务先发优势较强，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司2023年50倍PE，目标价43.43元，首次覆盖，给予“买入”评级。

【东财纺服】欣贺股份：国潮趋势市场回暖，数字赋能智能升级

公司是国内高端女装品牌龙头企业，依托于JORYA形成了风格多元化、价格差异化的多品牌矩阵。公司核心品牌JORYA创立于20世纪90年代初，品牌成立已有30余年，是国内自主高端女装历史较长的知名品牌。

由于国内宏观经济下行，消费市场情绪较为低迷，企业产业链、供应链接续不畅，公司业务逐步触底回升。

自新任董事长孙柏豪先生加入公司后，积极探索公司数字化和智能化转型，寻求公司第二增长曲线，多矩阵布局着眼未来。

国产品牌潮流崛起，数字化加速变革服装行业。

2022年，限额以上单位服饰、鞋帽、针纺织品类商品零售额累计为1.3万亿，同比下降6.5%；

2023年4月同比增速至32.4%，复苏明显。

2021年国产品牌的关注度较2016年提升30个百分点，实现了对境外品牌的反超，年轻一代消费者更加热爱国产品牌，服装领域是国潮热门品类。

此外，文生图在人工智能领域更早成熟、更容易落地，有利于解决传统服装设计痛点。

以高效的设计能力赋能服装设计，缩短设计周期，使设计师和品牌能够迅速响应市场需求，优化生产、降低库存，才是重中之重。

我们认为受益于疫情后消费复苏，公司进入店面扩张和单店收入回升的量价齐升阶段，此外，人工智能等新技术与设计结合行业端逐步落地也有望带动行业估值回归。

我们预计公司2023-2025年营业收入分别为19.05/23.35/27.52亿，归母净利润分别为2.49/3.71/4.87亿，EPS分别为0.58/0.86/1.13元，对应PE分别为19/13/10倍。

根据历史估值情况，我们给予公司2023年25倍PE，对应12个月内目标价14.50元/股，上调至“买入”评级。

本文源自阿尔法工场研究院